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东方证券股份有限公司谢宁铃近期对涪陵榨菜进行研究并发布了研究报告《涪陵榨菜22年报点评：盈利如期改善，双拓奠定发展》，本报告对涪陵榨菜给出买入评级，认为其目标价位为31.03元，当前股价为24.93元，预期上涨幅度为24.47%。

涪陵榨菜(002507)
公司22年实现营收25.5亿（+1.2%），归母净利润9.0亿（+21.1%），扣非归母净利润8.2亿（+17.8%）；单Q4实现营收5.0亿（-10.8%），归母净利润2.0亿（-15.1%），扣非归母净利润1.8亿（-13.6%）。
榨菜销量暂承压，新品拓展顺利。1）营收分品类，公司22年销售榨菜、萝卜、泡菜、其他产品实现收入21.8亿（-2.3%）、0.8亿（+19.3%）、2.4亿（+51.4%）、0.5亿（-22.7%），榨菜品销售暂有压力，估计因提价过渡、包装调整，及疫情影响品牌推广和顺价进度；但萝卜、泡菜等新品拓展顺利，产品结构优化、品类矩阵式发展稳步推进。2）营收分区域，华北、东北、华东、华中、西南、西北、中原、华南分别实现营收2.7亿（-8.9%）、1.1亿（+5.4%）、4.9亿（+15.7%）、3.0亿（-0.3%）、2.1亿（-0.6%）、2.3亿（+7.9%）、2.4亿（-0.1%）、6.6亿（-5.3%），华东增长突出，其他地区相对平稳。3）22年底经销商3127家，较21年底净增加97家，因公司推进城市精细化运营与市场下沉。
毛利率小幅改善，费用优化促盈利回升。1）公司22年毛利率53.1%（+0.8pct）,考虑提价效应和青菜头成本回归，毛利率修复程度不及此前预期，主因①包材及人工价格有所上升②销量有限的情况下，对固定资产的折旧摊薄减少。预计今年伴随销量回暖、包材价格回落，单位营业成本应会有所改善。2）公司22年销售费用率、管理费用率14.3%（-4.5pct）、3.4%（+0.4pct），传到至扣非归母净利率32.1%（+4.5pct），费用策略优化是盈利能力提升的主要原因。3）拆分销售费用细项，22年市场推广费、销售工作费、职工薪酬、电商费用、租赁费、品牌宣传费、其他费用分别发生1.3亿（+37.7%）、0.3亿（-9.2%）、1.0亿（+13.9%）、0.2亿（+17.8%）、0.004亿（-53.3%）、0.8亿（-65.5%）、0.02亿（+10.8%），以梯媒、央视投入为代表的品牌宣传投入收缩明显，但以地面宣传为主的市场推广投入有所增加。可见市场策略由塑品牌向推渠道倾斜，有利于更直接有效地推广新品、促进动销，且整体费用金额优化、策略效能增强。
抓双拓奠定发展基调，优管理激发渠道潜能。1）23年公司聚焦双拓战略（拓品类、拓市场），以榨菜为中心，向“榨菜+”矩阵布局迈进，打造轻盐健康榨菜的大市场，布局下饭菜品类全国销售网络，推进榨菜酱品类系列的优化定型与上架，为培育未来新支柱品类奠定基础。2）管理策略上，公司优化管理机制，改革销售管理模式，一方面设立四大销售战区、将作战指挥权前移，另一方面成立餐饮销售事业部、搭建餐饮销售体系，注重销售业务流程中关键点和餐饮销售团队能力建设。同时，公司优化销售人员及经销商激励机制，采取分品类、分段式任务考核奖惩，充分激发各业务团队拓展潜能。
由于营业成本略高于预期，我们调整公司2023-2025年每股收益分预测值为1.07、1.19、1.33元（调整前23-24年每股收益预测为1.20、1.39元），参考可比公司，认为目前公司的合理估值水平为23年的29倍市盈率，对应目标价为31.03元，维持买入评级。
风险提示
终端需求不及预期；原料价格上涨超预期；新品新赛道拓张不及预期风险。盈利预测与投资建议核心观点

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司王文丹研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达93.33%，其预测2023年度归属净利润为盈利10.28亿，根据现价换算的预测PE为21.18。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级18家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为32.79。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，涪陵榨菜（002507）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标4.5星，好价格指标2.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）